我读76:信息披露乃信贷资产证券化之安全阀——一读《资产证券化理论与实务》
发布日期:2017-5-13      正文字号:
文章标签: 证券发行   持续信息公开
[ 导语 ]

广义上来说,资产证券化是指发行人以可产生一系列未来可回收现金流的资产作为基础抵押资产,通过在资本市场向投资者发行资产支持证券的一种直接融资方式。

[ 内容 ]

一、何为信贷资产证券化?

由于资产证券化市场发展的初期,证券化基础资产只有住房抵押贷款一种,狭义上的资产证券化则仅指信贷资产证券化,《资产证券化理论与实务》一书便采此概念,但是现在几乎只要同时具有可预测性和可回收性的未来现金流都可以作为基础资产,本文采纳的是广义资产证券化概念。可以认为本文使用的信贷资产证券化概念和《资产证券化理论与实务》一书中使用的资产证券化具有大致相同的含义。相关概念树状图如图一所示。


图 一:资产证券化概念树图

可以看到资产证券化的经典分类的基础是基础资产的不同,而把某种单列的主要原因是其发行量大或者较为广泛。信贷资产证券化本质上亦是一种企业资产证券化,因为商业银行亦是企业的一种类型,信贷资产亦是企业的资产之一,而由于信贷资产资产化最先初现且当前市场当中信贷资产证券化发行量最大,故其被单列。同理,住房抵押贷款证券化和商业地产抵押贷款证券化,与其他信用卡贷款、汽车贷款、助学贷款相区别,成为信贷资产证券化的子分类,亦是如此。

明晰了资产证券化的子概念分类,我们亦可以归纳出信贷资产证券化的概念,笔者认为信贷资产证券化(Credit Assets Securitization,以下简称“CAS”)是指商业银行及其他银行业金融机构以商业贷款及其他有可预测性和可回收性和贷款作为基础抵押资产,通过在资本市场向投资者发行资产支持证券的一种直接融资方式。也有学者从中国实践和参与主体角度出发,认为信贷资产证券化是指经人民银行和银监会审批,由银监会监管的金融机构作为合格发起人向合格信托机构委托资产建立起来的符合破产隔离要求的特殊目的信托。[i]


二、CAS风险何处来?

CAS通过不同的期限档次和信用档次,能够满足不同投资者的需求,其本身的创新型促使了CAS在美国资本市场的快速发展[ii]。但是,CAS的风险同样也来自于此。在CAS前端的法律实体,即信托,处于授予人信托阶段时,资产服务方仅能行使被动服务的职能,在当时的法律框架下,资产服务方不能对基础财产的现金流进行主动管理。而新的法律框架允许SPV所临时拥有的现金流进行再投资和在不同的证券持有人之间进行现金流分配。可以认为,在旧法律框架下,资产服务方仅仅担任“会计”的角色,对于SPV的现金流进行计算后,按照资产持有人所持证券的数量,进行平均分配即可。在新的法律框架下,资产服务方既担任“会计”的角色,也担任“投资人”的角色,资产服务方既可以对临时现金流购买短期投资产品,也可以在不同资产服务方之间根据证券优先级别的不同分配现金流。

亦有学者将上述风险进一步区分,资产证券化通过期限转换、流动性转换和信用转换以资产池为媒介,在具有杠杆率的债权性基础资产间进行投资组合形成资产证券化的第一层风险,即基础资产风险再以信用机制为支撑让基础资产获得可交易性和流动性,形成资产证券化的第二层风险,即流动性风险;内化了杠杆率风险和流动性风险的证券通过公开市场交易,形成资产证券化的第三层风险,即投资者风险[iii]


图 二:CAS风险示意图


三、CAS信息披露的安全阀作用

上述三种风险伴随着CAS结构设计而天然蕴含在CAS的运行过程当中,可以这样说,只要CAS按照现存的设计架构,上述三种风险不可能被完全消除。从金融本质的角度而言,从制度设计角度而言,我们更多的是使风险可控,而CAS信息披露制度恰恰能够起到这种安全阀的作用,当风险过大时,通过市场机制,降低风险,而不致使风险过大,使之不可控,影响整个金融系统的稳定性。

针对上述三种风险,信息披露制度亦至少应当包含三部分的内容:

其一,基础资产信息的披露。而基础资产信息以现金流来源为核心,资产的法律性质、资产附带责任是否存在抵押权等、资产池分类、资产规模和余额、债务到期日或资产剩余斯限、资产回报率等等。

其二,资产服务方的流动性安排(期限档次)。资产服务方通过流动性安排使得不同投资者可以购买不同期限的证券化产品。因此资产服务方如何对基础资产买卖、回购、出租或抵押等使之具有不同现金流应当予以披露,如分期付款和预付款安排、资产分层、资产层级内现金流的流向。同时,与流动性安排相关的履约情况,如资产登记、投资组合、优先权、超额现金流、资产利率变化和现金持有量等信息也须披露。

其三,资产服务方的信用增级安排(信用档次)。美国资产证券化实践过程当中,资产服务方可能通过自我保险、母公司信用担保、担保债权或者信用证等方式对于基础资产进行信用增级。对于上述结构化方式,可能一般投资者在披露信息基础上亦不能得出较为有效地投资判断,因此借助于专业信用评级机构不失为一种替代方法。

[ 结语 ]

本文作者雷昀,本网原创作品,未经授权不得转载。

[ 参考文献 ]

1.(美)扈企平著:《资产证券化理论与实务》,中国人民大学出版社 2007年版,第2页。
2.张春丽:“信贷资产证券化信息披露的法律进路”,载《法学》2015年第2期。
3.(美)扈企平著:《资产证券化理论与实务》,中国人民大学出版社 2007年版,第6页、第22页。
4.张春丽:“信贷资产证券化信息披露的法律进路”,载《法学》2015年第2期。

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编辑:雷昀

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